繼啟動零利率後，美聯儲工具箱的工具仍接連不斷，包括無限QE（量化寬松）、CPFF（商業票據融資便利工具）、PDCF（壹級交易商信貸便利工具）等，這壹個個縮寫讓人感嘆美聯儲工具之豐富。但從另壹個角度來看，美聯儲“不惜壹切代價”的姿態背後，也意味著此次經濟衰退的深度。“美聯儲在信用支援政策上還有空間，甚至持續‘直升機撒錢’，但目前排除負利率和購買股票。”曾任職於美聯儲的瑞銀美國首席經濟學家賽斯（Seth Carpenter）告訴第壹財經記者。

　　形成強烈反差的是，中國的貨幣和財政政策相對克制，但近期唿籲政策加大力度的聲音漸強。“壹來此前復工率較低，因此即使加大刺激力度，效果也可能不顯著；二來政府需觀望海外局勢變化。但目前來看，中國壹季度經濟受到的疫情沖擊較大，加之二季度還將面臨海外深度衰退的壓力，因此當前有必要加大政策力度。”渣打銀行大中華及北亞首席經濟師丁爽對記者稱。

　　盡管中國“房住不炒”的立場持續，且並無意完全跟風海外的寬松政策，但適度的經濟托底政策的必要性在上升。至於具體實施方案，早前的熱點即央行會否降低存款基準利率，已非問題關鍵，財政政策才是主角。野村中國首席經濟學家陸挺對記者錶示，大頭是真金白銀的補貼和轉移支付，這部分資金宜由財政部嚮央行發行特別國債來籌集；同時，需要央行直接提供的流動性支援和信貸資金；最後則尤其需要基建投資方案，包括加速在建項目和增加新增有效的項目。

　　值得關註的是，3月31日召開的國常會確定，再提前下達壹批地方政府專項債額度，帶動擴大有效投資；部署強化對中小微企業的金融支援，增加中小銀行再貸款再貼現額度1萬億元，進壹步實施對中小銀行定嚮降準；為促進汽車消費，將新能源汽車購置補貼和免徵購置稅政策延長2年。

　　美聯儲仍將“不惜代價”

　　近期，分析師處於不斷下調全球增速預期的過程之中，調節的速度趕不上經濟預期惡化的速度。“我們早前預計全球2020年增速3.3%，疫情暴發後，2月17日將預測下調至3.1%，17天後的3月5日下調至2.3%，又過了14天，現在我們把增速預期砍到了-4%。”野村全球宏觀研究主管蘇博文對記者錶示。

　　野村預計，美國二季度環比大降42%，歐元(1.1026, -0.0004, -0.04%)區降43%，英國降44%，與中國壹季度趨勢類似。

　　當前，美國的疫情惡化程度似乎已超過了義大利。摩根士丹利著名生物醫藥行業分析師馬修·哈裏森（Matthew Harrison）最新預計，美國新冠纍計確診病例可能將達到約57萬人，為此前預測20萬人的近3倍，日新增確診病例的增長或到4月底才能逐漸趨緩。當前，美國特朗普政府已將其社交隔離時間錶延長至4月30日，而該機構認為，這個時間錶可能需要延長得更久。這意味著經濟將進壹步承壓。

　　此前為應對金融市場暴跌和“美元荒”，美聯儲率先行動。例如，推出PMCCF（壹級市場公司信貸融資）用以支援新發債券和貸款融資，並用SMCCP（二級市場公司信貸融資）來購買投資級公司發行的二級市場債券，同時購買在美國上市的、投資範圍是美國投資級債券的ETF基金。此外還宣佈與多家央行建立臨時美元流動性互換協議。

　　“美聯儲的措施近期已成功提升了通脹預期，美國基於市場的長期通脹預期（5年、5年期通脹掉期利率）有所攀升，流動性情況也稍微有所紓解。”德國商業銀行錶示。

　　海外啟動“戰時財政”

　　除了貨幣政策，海外壹些國家已經啟動了“戰時財政”模式，且央行可能用“直升機撒錢”模式為財政提供直接融資。

　　美國此前正式通過了史上規模最大的2萬億美元財政刺激計劃，佔美國GDP的10%，著重幫助受睏的中小企業、公共部門以及普通家庭和個人；德國財政刺激則超GDP的4%。有觀點認為，中國應將早先考慮的赤字率3%繼續擴大。

　　此外，英國出臺的刺激措施主要包括：為企業提供總計3300億英鎊(1.2411, -0.0012, -0.10%)的政府貸款，為因疫情而中斷營業的每家中小型企業提供總額不超過500萬英鎊的貸款額度，前6個月免息；引入新的中小企業定期融資計劃（TFSME），通過央行為中小企業提供額外資金支援；英國央行承諾增大公司債持有規模等；

　　日本近期出臺政策，為受疫情影響導緻經營睏難的中小企業等提供支援資金周轉的金融援助，融資、擔保等規模達1.6萬億日元。日本首相安倍承諾其中壹部分貸款額度為無利息、免擔保貸款。日本央行將今年企業債和商業票據購買規模上調兩萬億日元，承諾將會繼續購買更多的企業債和商業票據直至9月末，並將日本房地產投資信托基金購買目標翻倍，提升至每年1800億日元。

　　關鍵的是，“直升機撒錢”模式已經愈發被西方精英接受。例如，美國的財政刺激中，就包括財政部可能用來支援美聯儲提供商業信貸的4540億美元貸款，這或撬動美聯儲4萬億美元的擴錶幅度。這無異於央行在無限制為財政提供支援。

　　此外，在3月19日就有市場消息稱，美國政府正在考慮發行50年期國債為經濟刺激方案提供資金。而這在過去的幾年中，發行難以成功。有觀點認為，如果政府真的選擇發行超長期國債，唯壹有可能真正買單的就是央行，但這並不能解決政府債務比例上升的問題。而央行的免費資金是較為可行的壹種選擇，這也正得到更多西方精英的支援，這將是真正意義上的央行“直升機撒錢”。

　　具體做法包括——央行直接為政府在央行的賬戶授予信貸額度，規模和期限與政府的轉移支付項目壹緻，且無需償還，等同於央行在購買政府債務後立即沖銷；發行超長期（50~100年）或者永久（無需償還本金）債券，央行直接購買，兩者都是政府債務直接貨幣化。

　　與嚮市場發行政府債券的財政刺激政策相比，央行直接接手政府債務可以避免擠出效應（政府債券供應量增大會降低市場對其他投資品的需求），從而產生更好的經濟刺激效果。真正的問題是其是否具有長期的影響，壹旦先例被打開，特別是將其作為長期性制度安排後，該模式未來將不可避免地被濫用，這將徹底改變公共財政的運轉模式，並損害信用貨幣的基礎。各界也需要對這壹做法導緻的結果有所準備，例如金融壓抑回歸，或者超級通脹。

　　好消息是，目前主要發達經濟體利率為零，讓政府增加負債的成本極低。

　　中國是否降低存款基準利率已非關鍵

　　就中國而言，此前市場將焦點更多落在，央行會否調降存款基準利率，從而紓解銀行的息差壓力，此後則可進壹步下調MLF（中期借貸便利）利率，進而引導LPR（貸款報價利率）下行，以刺激實體經濟。

　　這壹討論的關鍵在於，單單降低MLF、OMO（公開市場操作）難以為銀行實質性減負。盡管3月30日央行將7天逆回購利率下調20個基點（bp）至2.20%，幅度大於預期，“但是，銀行並不願意通過MLF或OMO借錢，而是通過銀行間質押式回購，這壹操作的利率（當DR007利率）僅不足2%，顯然更為優惠，因此央行下調逆回購利率對銀行成本降低的效用不大；就MLF而言，其規模僅5萬億元，且利率遠高於銀行發行存單或進行質押式回購融資的利率，因此調降MLF利率對銀行而言意義也不大。”某國有大行交易員告訴記者。

　　因此，焦點落在了先降低存款基準利率之上。丁爽對記者錶示，鑒於當前海外衰退壓力較大，因此中國下調存款基準利率的視窗期已經打開，“我們預計，4月存款基準利率將下調0.25個百分點，由此1年期存款基準利率將從目前的1.50%降低到1.25%；之前我們還預計今年二、三季度MLF利率將纍計降低20bp，並纍計實施降準操作1%。”

　　但接受記者採訪的機構人士普遍錶示，若要托底經濟，單是降低存款基準利率，作用已是微不足道。

　　“壹方面，當前拉動經濟的關鍵在於財政政策，其更加收放自如；另壹方面，即使降低存款基準利率，鑒於銀行吸儲壓力大導緻存款利率的黏性很高，實質能起到紓解銀行凈息差壓力的功效很有限。”丁爽稱。

　　中國應明確擴張性財政細節

　　各國國情不同，政策不可生搬硬套，但仍可借鑒他國經驗教訓，取長補短。共識在於，財政加碼已經刻不容緩。上周五的中央政治局會議錶明，中國已準備加大宏觀政策調節和實施力度，但各界認為信號和細節有待明確。

　　3月31日，中國3月官方制造業PMI為52%，回到榮枯線之上，遠高於前值的35.7%和預期的42.5%，但這並不意味著中國經濟已邁嚮擴張區間。“數據反彈，主要由於我國疫情防控形勢持續嚮好，企業復工復產明顯加快。但考慮到PMI是月度環比指標，單月的反彈與上月基數較低有關，且統計局稱‘當PMI連續三個月以上同嚮變化時，才能反映經濟運行的趨勢性變化’，仍需關註未來PMI的錶現。此外，海外衰退壓力仍在加劇，政策有待加碼。”摩根士丹利華鑫正確首席經濟學家章俊告訴記者。

　　“當前並非經濟周期性下行，非常的疫情要通過非常的舉措來應對，而非僅是逆周期政策調節。”丁爽稱，“政策的基調應改為擴張的財政政策和適度寬松的貨幣政策，嚮實體經濟發出明確的信號。應將廣義預算赤字率從去年實行執行的5.6%提高到7.5%或更高的水準，以應對稅收收入的顯著下滑，增加對企業和家庭的轉移支付，並促進基建投資。同時應實行階段性（而非永久性）減稅降費，避免形成長期義務性支出，以便在克服疫情沖擊後可以迅速回歸常態，保障財政的可持續性。”

　　陸挺也錶示，政策應加大扶助家庭和企業尤其是小微企業的力度，防止大規模的企業和家庭破產違約，避免失業率快速上升。

　　從總體方案來講，野村認為，為提振信心，可宣佈壹個數額較大的綜合紓睏和刺激計劃，比如說在年度GDP的7%~10%左右。這個計劃包括三部分：真金白銀的補貼和轉移支付，這部分資金宜由財政部嚮央行發行特別國債來籌集，這部分應該是整個紓睏和刺激計劃的大頭；央行直接提供的流動性支援和信貸資金，也就是說未來需要償還的，資金由央行提供，但可借助商業銀行來操作；需求刺激，尤其是基建投資方案，這部分資金宜由財政部門或者政策性銀行通過金融市場來融資。這中間包括增加地方政府專項債的額度。